3月3日一早，賽生藥業(yè)（06600.HK）迎來在港交所首個交易日的第一筆交易，成交價18.5港元，較前一日確定的股票發(fā)行價18.8港元，略低0.3港元。上市首日，賽生藥業(yè)收盤價18.72港元，較開盤下跌0.96%，市值105.8億等值人民幣。

賽生藥業(yè)港股上市首日分時行情 （數(shù)據(jù)來源：雪球）

實際上，賽生藥業(yè)招股期間曾有過出色表現(xiàn)，在機構(gòu)投資者和散戶投資者中分別獲得了10倍和1068.05倍認購，并最終定價在區(qū)間頂端。不過，形勢在公開交易日前的暗盤交易中發(fā)生了變化。富途暗盤數(shù)據(jù)顯示，賽生藥業(yè)最高上漲近7%后，收盤漲幅僅2.02%。

1990年5月，賽生藥業(yè)的前身SciClone US由兩位創(chuàng)始人Thomas E. Moore和Nelson M. Schneider創(chuàng)立于美國加州，并在2年后登陸納斯達克市場。創(chuàng)立之初，SciClone US的屬性更多是一家合同銷售代理公司（CSO）。

2002年開始，SciClone US的主打產(chǎn)品日達仙先后在意大利、中國等30多個國家獲批上市。據(jù)招股說明書記載，2017~2019年間，日達仙為賽生藥業(yè)創(chuàng)造了91.7%、83%和79%的營業(yè)收入。

日達仙是一種胸腺法新免疫調(diào)節(jié)劑，適應(yīng)癥是慢性乙型肝炎和免疫功能受損患者的免疫增強劑。在一些臨床指南中，日達仙也被列為膿毒癥、胰腺癌、肝癌及新冠肺炎的藥物。在中國，日達仙先后在2003年的抗非典治療和2020年的新冠肺炎治療中發(fā)揮了作用，它曾被國家衛(wèi)健委和國家中醫(yī)藥管理局作為新冠病毒感染的重癥和危重癥治療方案。按營業(yè)收入計，2015年和2019年，日達仙在國內(nèi)胸腺法新市場占有率分別達到44.1%、57.5%。

此外，賽生藥業(yè)的營收渠道還包括授權(quán)引入產(chǎn)品銷售，和第三方藥品推廣服務(wù)。其中，賽生藥業(yè)授權(quán)銷售產(chǎn)品包括從諾華制藥引入的實體腫瘤骨轉(zhuǎn)移用藥擇泰，和從The Medicines引入的一款PCI抗凝劑安其思。他們的藥品推廣服務(wù)客戶則主要是輝瑞和百特。

據(jù)了解，此次募集資金的最大部分，將用于投資中國或其他全球市場的潛在藥物。賽生藥業(yè)將繼續(xù)篩選腫瘤和重癥感染方面的候選藥物投資機會，以和現(xiàn)有管線以及商業(yè)化能力方面的優(yōu)勢形成協(xié)同加強作用。另有一部分資金，將用于臨床階段候選產(chǎn)品的開發(fā)及商業(yè)化運營。

賽生藥業(yè)港股上市敲鐘現(xiàn)場 （圖片來源：受訪者提供）

2017年，溢價退市

在納斯達克上市交易15年后，SciClone US于2017年10月退市。彼時，SciClone US的估價為6.05億美元，根據(jù)港交所實時估價換算，賽生藥業(yè)在港股市值約16億等值美元。從這個角度看，資本市場一出一進間，賽生藥業(yè)已經(jīng)有所成長。

2017年6月7日，由德福資本發(fā)起、中銀投資、鼎暉投資、上達資本、Boying Investment組成的買方財團Silver Biotech與SciClone US簽訂合并協(xié)議，以每股11.18美元的現(xiàn)金對價，收購SciClone US所有發(fā)行在外的普通股。這個協(xié)議價相比SciClone US在納斯達克的最后一個交易日收盤價高出11%，相比此前10個交易日收盤價的加權(quán)平均值則溢價16%。

收購?fù)瓿珊?，SciClone US退市，并作為Silver Biotech的子公司繼續(xù)存續(xù)。對于退市，時任賽生董事會主席 Jon S. Saxe只輕描淡寫地表示，董事會決定出售公司，是對于股東價值回報最有意義的時刻。

實際上，這筆收購背后有一個簡單邏輯。盡管SciClone US的增長戰(zhàn)略一直表現(xiàn)良好，但由于日達仙主要適應(yīng)癥慢性乙型肝炎在美國發(fā)病率低，而中國發(fā)病率高，SciClone US的主營業(yè)務(wù)高度依賴中國市場，如果繼續(xù)作為獨立的美國上市公司經(jīng)營，并不利于SciClone US長期保持強勁增長。SciClone US的董事會權(quán)衡持續(xù)經(jīng)營的挑戰(zhàn)和收獲后，選擇將公司轉(zhuǎn)讓給中國財團，接受了溢價被收購。

正值“青壯年”，深挖日達仙潛力

上市近20年，日達仙的銷售額正在接近峰值。然而，2018年以來，賽生藥業(yè)從日達仙獲得的收入?yún)s迎來了一波新漲勢。

2017~2019年間，日達仙分別實現(xiàn)銷售額人民幣11.26億元、人民幣11.68億元和人民幣13.49億元，年復(fù)合增長率為10.1%。據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，2019年，各種胸腺法新在中國的銷售收入約為人民幣24億元，2015~2019年間，胸腺法新市場年復(fù)合增長率約3.5%。也就是說，被奉為“神藥”多年后，日達仙創(chuàng)收能力仍然遠超市場其他同類產(chǎn)品。

賽生藥業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù) （數(shù)據(jù)來源：招股說明書）

進一步分析會發(fā)現(xiàn)，在一定程度上，日達仙新的增長點源于賽生藥業(yè)與渠道商國藥集團開展的處方外流探索。

在國內(nèi)，國藥集團是日達仙的進口商和分銷商。從賽生藥業(yè)采購日達仙后，國藥集團負責(zé)在中國海關(guān)通關(guān)、清關(guān)，并進一步分銷給醫(yī)院及藥房。截至2020年6月30日，國藥集團幫助賽生藥業(yè)將日達仙銷往中國境內(nèi)31個省、市和自治區(qū)，用于銷售日達仙的分銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋中國境內(nèi)約1340家三級醫(yī)院、約2220家二級醫(yī)院、約690個藥房和約4860個其他醫(yī)療機構(gòu)。

2015年開始，賽生藥業(yè)與國藥集團合作試行Go-to-Patient（GTP）平臺，嘗試將日達仙的銷售范圍從醫(yī)院擴展到藥房，提高日達仙對患者的可及性。GTP平臺自2018年起，開始為賽生藥業(yè)輸出銷售收入。據(jù)招股說明書記載，2020年第二季度，通過GTP平臺產(chǎn)生的銷量占日達仙總銷量的50%以上。

始于藥店為患者提供藥品交付附加服務(wù)的需求，并逐漸覆蓋各種互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)，GTP平臺已經(jīng)可以幫助賽生藥業(yè)部分繞過醫(yī)院，經(jīng)由新的銷售網(wǎng)絡(luò)觸達患者。

GTP模式圖解 （圖片來源：招股說明書）

具體而言，在傳統(tǒng)處方模型中，患者根據(jù)處方去醫(yī)院咨詢醫(yī)生并購買日達仙。而GTP模式下，患者在賽生藥業(yè)的線上免疫門戶網(wǎng)站上注冊后，有兩種選擇。第一，患者可以上傳在醫(yī)生處咨詢時獲得的處方，在線訂購日達仙并讓DTP藥店配送日達仙；第二，患者也可以直接在DTP藥店購買日達仙。

GTP模式在患者、醫(yī)生、醫(yī)院、藥房和賽生藥業(yè)之間建立了聯(lián)系。對于患者，GTP模型提供了購買日達仙更靈活的方式，提高了日達仙的可得性；對于就醫(yī)生和醫(yī)院，GTP模型將醫(yī)療服務(wù)和藥物銷售分開，讓醫(yī)生能夠更專注於診斷及治療患者的疾?。痪退幏浚珿TP模型則極大增加了藥物銷售收益。而對于賽生藥業(yè)，GTP模式將日達仙的銷售范圍從醫(yī)院擴展至藥房，豐富了銷售渠道的同時，最大限度擴大患者的覆蓋范圍。

賽生藥業(yè)在招股說明書中表示，GTP模式在患者群體中越來越受歡迎，增強了客戶忠誠度。在上市會后的記者問答環(huán)節(jié)，賽生藥業(yè)執(zhí)行董事、總裁兼首席執(zhí)行官趙宏介紹說，GTP模式已經(jīng)接入互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺，為患者提供互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)。與主流的平臺化互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)不同，在GTP模式中，醫(yī)生和患者通過線下診療已經(jīng)建立了熟人關(guān)系，雙方的線上互動將有更強的針對性。此外，賽生藥業(yè)還與思派、零氪等腫瘤大數(shù)據(jù)企業(yè)建立了合作關(guān)系。接下來，賽生藥業(yè)希望將日達仙在GTP模式中獲得的成功，復(fù)制到其他產(chǎn)品中去。

此外，賽生藥業(yè)也在奮力拓展日達仙的適應(yīng)癥。趙宏表示，隨著醫(yī)學(xué)界對人體免疫系統(tǒng)的理解不斷深入，日達仙將可能被用于腫瘤、重癥感染等更多疾病治療的新方案中。據(jù)他透露，賽生藥業(yè)一直在就日達仙的單藥、聯(lián)合用藥新場景與臨床專家開展合作研究，包括聯(lián)合PD-1治療腫瘤、輔助新冠疫苗功能等，新的研究成果將陸續(xù)發(fā)布。

持續(xù)推進自主研發(fā)管線

人們喜歡把賽生藥業(yè)比作第二個先聲藥業(yè)，因為他們都具有從傳統(tǒng)藥企轉(zhuǎn)型做創(chuàng)新藥企的特征變化。不過，如果用研發(fā)投入考量，賽生藥業(yè)的創(chuàng)新能力或許還有待提升。

賽生藥業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù) （數(shù)據(jù)來源：招股說明書）

招股說明書數(shù)據(jù)顯示，2017年至2019年間、及2019年至2020年的前6個月，賽生藥業(yè)的研發(fā)總開支分別為人民幣8270萬元、人民幣7750萬元、人民幣8770萬元、人民幣3170萬元和人民幣3000萬元，占相應(yīng)期間總收入的6.8%、5.5%、5.1%、3.6%和2.6%。

趙宏指出，賽生藥業(yè)目前研發(fā)投入不高，是與公司研發(fā)策略相適應(yīng)的選擇。在新藥研發(fā)中，現(xiàn)階段賽生藥業(yè)主要采用從生物科技公司引入相對成熟管線的方式，避開了更早期的研發(fā)投入。賽生藥業(yè)CFO潘蓉容進一步解釋說，招股說明書中記錄的研發(fā)投入主要用于引入產(chǎn)品管線的臨床研究，未來賽生藥業(yè)計劃每年推進2~3款新藥臨床試驗，隨著在研管線不斷豐富和IND團隊持續(xù)完善，后續(xù)研發(fā)投入占比將有所提高。

目前，賽生藥業(yè)已開發(fā)出多種處于不同開發(fā)階段的潛在候選藥物。截至提交招股說明書，賽生藥業(yè)的產(chǎn)品管線中共有7種候選藥物，其中4種為已進入三期臨床試驗或更后期階段的后期藥物，另外3種為已進入二期臨床試驗的早期藥物產(chǎn)品。

賽生藥業(yè)在研管線 （數(shù)據(jù)來源：招股說明書）

4種進入三期臨床試驗或者更后期階段在在研產(chǎn)品分別是從Vectans Pharma引入的諾彌可、從Cumbed and Pharmaceuticals引入的Vibativ、從Soligenix引入的SGX-942和從EpicentRx引入的RRx-001，賽生藥業(yè)擁有這些藥物在中國、韓國等10年或者15年的銷售許可。

諾彌可是一種用于治療口咽念珠菌?。∣PC）的麥克風(fēng)康唑頰含片（MBT），在賽生藥業(yè)授權(quán)引入地區(qū)以外已經(jīng)上市。諾彌可對OPC中觀察到的最常見念珠菌具有廣譜抗真菌活性，包括光滑念珠菌、克魯氏梭菌和熱帶念珠菌。此外，MBT可提供持續(xù)高水平的唾液不要康唑濃度，這將加強其作為局部治療OPC的替代療法的作用。目前，賽生藥業(yè)已經(jīng)完成諾彌可登記試驗，并于2019年9月通過了國家藥監(jiān)局抽樣測試基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)驗證，于2020年6月提交所需的其他數(shù)據(jù)以進行相關(guān)技術(shù)審查，預(yù)計很快會獲批在中國內(nèi)地上市。

Vibativ（特拉萬星）是一種每天注射一次的、快速殺菌脂糖鋁類抗生素，已在美國和加拿大獲批準(zhǔn)用於治療由金黃色葡萄球菌易感分離株導(dǎo)致的醫(yī)院獲得性和呼吸機相關(guān)細菌性肺炎（ HABP/VABP ）的成年患者。Vibativ對一系列臨床相關(guān)的革蘭氏陽性病原體具有活性。2018年8月，賽生藥業(yè)取得了CDE藥物臨床試驗批準(zhǔn)。后續(xù)，賽生藥業(yè)需要首先確立╱界定局部病原體的抗藥性╱易感臨界點，然后根據(jù)測試結(jié)果確定是否需要進行小樣本橋接測試。

SGX-942是一種治療嚴(yán)重口腔黏膜炎的固有免疫調(diào)節(jié)劑，通過與免疫細胞中的p62蛋白結(jié)合抑制炎癥因子釋放而不影響免疫系統(tǒng)清理受損細胞的能力，并且不會影響獲得性免疫系統(tǒng)的正常功能。

目前，全球尚無獲準(zhǔn)用于治療實體瘤患者口腔黏膜炎的藥物，但很多頭頸癌患者都有發(fā)生極度口腔疼痛的風(fēng)險。在對111名頭頸癌患者使用SGX-942的II期研究中，產(chǎn)品證實，接受推薦化放療方案的患者口腔黏膜炎的持續(xù)時間中位數(shù)縮短了67%。2020年6月24日，賽生藥業(yè)開展的使用SGX-942治療接受放化療的口腔和口咽鱗狀細胞癌患者口腔黏膜炎的關(guān)鍵III期DOM-INNATE試驗的受試者招募工作已經(jīng)完成，預(yù)計很快可以公布主要終點數(shù)據(jù)。此外，賽生藥業(yè)計劃在海外的臨床試驗注冊完成后，在中國啟動臨床試驗注冊。

RRx-001是一種耐受性良好的下一代小分子免疫療法，靶向CD47-SIRPα軸，用于治療各種實體瘤。2019年6月，《英國癌癥雜志》發(fā)表了四重威脅II期研究中第三步和進一步治療人群的 SCLC數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)顯示在鉑加依托泊苷化療再次給藥后應(yīng)用RRx-001是可行的，并取得了令人滿意的結(jié)果。據(jù)了解，賽生藥業(yè)啟動了一項名為REPLATINUM的隨機III期試驗，比較在RRx-001之后采用鉑加依托泊苷藥物的療法與標(biāo)準(zhǔn)護理化療在治療三線或以上SCLC患者方面的療效。

成立32年，退市4年，賽生藥業(yè)二度上市，業(yè)績?nèi)匀欢悴婚_日達仙的支撐。轉(zhuǎn)型做創(chuàng)新藥企，賽生藥業(yè)具備了商業(yè)化能力的先發(fā)優(yōu)勢，但如何建立起足夠的臨床轉(zhuǎn)化能力，或許是業(yè)務(wù)能否保持增長的關(guān)鍵。

寫作參考：

賽生藥業(yè)《招股說明書》

藥物簡訊：賽生藥業(yè)被中國財團收購，您怎么看？

新聞稿：賽生藥業(yè)于香港聯(lián)合交易所主板掛牌