被炮轟“賤賣”資產(chǎn)事件兩天后，迫于輿論和監(jiān)管壓力，沃森生物（300142.SZ）緊急按下暫停鍵。

12月7日早間，沃森生物盤前公告稱，暫不將轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)股權(quán)的議案提交股東大會(huì)審議，“公司仍將一如既往地推進(jìn)上海澤潤(rùn)產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程，在取得更加廣泛認(rèn)同的基礎(chǔ)上，制定并推出契合公司戰(zhàn)略及上海澤潤(rùn)長(zhǎng)期發(fā)展的規(guī)劃方案”。

繼2018年以16億元賣掉單抗子公司嘉和生物（06998.HK）的控股權(quán)后，沃森生物計(jì)劃將另一從事HPV疫苗（人乳頭瘤病毒疫苗，俗稱“宮頸癌疫苗”）研發(fā)的子公司上海澤潤(rùn)也剝離出表。

消息披露后，持有沃森生物的機(jī)構(gòu)股東們“炸了”。

12月5日下午，沃森生物就該項(xiàng)交易舉行投資者溝通電話會(huì)議，不料被機(jī)構(gòu)股東集團(tuán)瘋狂炮轟，直指該交易涉嫌賤賣資產(chǎn)，損害二級(jí)市場(chǎng)股東利益，甚至要求更換上市公司董事長(zhǎng)。

面對(duì)投資者劈頭蓋臉的責(zé)難，沃森生物董事長(zhǎng)李云春全程淡定，一句“你可以質(zhì)疑我們的水平能力差，但是不可質(zhì)疑我們的人品”成為全網(wǎng)刷屏的段子。

12月6日下午，深交所針對(duì)此事下發(fā)問詢函，要求沃森生物說(shuō)明轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)控股權(quán)的合理性，以及轉(zhuǎn)讓比例的確定依據(jù)，是否存在利益轉(zhuǎn)送等損害上市公司中小投資者利益的行為，并要求穿透披露至受讓方的最終出資人。

沃森生物“急踩剎車”，但未能挽救股價(jià)于水火。

12月7日開盤，沃森生物毫不意外大跌，截至收盤，報(bào)36.53元/股，市值蒸發(fā)超過(guò)140億元，上百只基金被悶殺。

今年上半年，在新冠肺炎疫情催化下，A股疫苗板塊漲勢(shì)如虹，沃森生物亦受到機(jī)構(gòu)熱烈追捧，總市值一度逼近1500億元。Choice金融終端數(shù)據(jù)顯示，截至2020年三季度末，共有105只基金扎堆于沃森生物，合計(jì)持有約1.08億股，占流通股的6.97%。

然而，自8月6日攀至95.88元/股的歷史新高后，沃森生物便一路陰跌，至今已經(jīng)腰斬。此時(shí)要將一個(gè)具有熱門概念的子公司甩手轉(zhuǎn)讓，資本故事破滅，對(duì)于持股的機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，無(wú)異于雪上加霜。

估值爭(zhēng)議

12月4日晚間，沃森生物發(fā)布公告稱，擬向淄博韻澤創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“淄博韻澤”）、永修觀由昭德股權(quán)投資基金中心（有限合伙）（下稱“永修觀由”）轉(zhuǎn)讓所持有的子公司上海澤潤(rùn)32.6%股權(quán)，交易對(duì)價(jià)約11.41億元。

同時(shí)，淄博韻澤擬以1.1億元向上海澤潤(rùn)增資，另外兩家投資機(jī)構(gòu)無(wú)錫新沃生物醫(yī)藥投資管理合伙企業(yè)（下稱“無(wú)錫新沃”）和寧波梅山保稅港區(qū)源昇投資管理合伙企業(yè)（下稱“源昇投資”）持有的上海澤潤(rùn)2億元的可轉(zhuǎn)股債權(quán)，亦將同時(shí)轉(zhuǎn)為股權(quán)。

上述交易完成后，沃森生物的的持股比例由65.14%下降至28.5%，不再擁有上海澤潤(rùn)的控股權(quán)。而淄博韻澤將持股29.8%，成為上海澤潤(rùn)的第一大股東。

引發(fā)巨大爭(zhēng)議的焦點(diǎn)是上海澤潤(rùn)的交易估值。“你看看萬(wàn)泰生物二級(jí)市場(chǎng)估值多少錢，你當(dāng)我們是傻子嗎！”電話會(huì)議上，有投資者怒斥沃森生物高管。

上海澤潤(rùn)主要從事新型重組疫苗的開發(fā)，于2012年底被沃森生物收購(gòu)而成為其控股子公司。上海澤潤(rùn)的在研產(chǎn)品主要包括二價(jià)HPV疫苗、九價(jià)HPV疫苗、重組腸道病毒71型（EV71）病毒樣顆粒疫苗等。

其中，二價(jià)HPV疫苗從2012年開始推進(jìn)至臨床，開發(fā)歷時(shí)已有8年。今年6月5日，上海澤潤(rùn)的二價(jià)HPV疫苗申報(bào)生產(chǎn)批件已獲得國(guó)家藥監(jiān)局受理，距離獲批上市只差“臨門一腳”。而九價(jià)HPV疫苗處于Ⅰ期臨床試驗(yàn)階段。

據(jù)交易方案，32.6%股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)11.41億元，對(duì)應(yīng)上海澤潤(rùn)整體的估值約為35億元。在部分參加電話會(huì)議的機(jī)構(gòu)投資者看來(lái)，參考可比公司萬(wàn)泰生物（603392.SH），上海澤潤(rùn)的估值被嚴(yán)重低估，上述交易有賤賣資產(chǎn)之嫌。

HPV疫苗是近兩年新上市的疫苗品種，銷售十分火爆，市面上常常“一針難求”。二級(jí)市場(chǎng)對(duì)HPV疫苗的炒作熱度也一直未減。

智飛生物（300122.SZ）因獨(dú)家代理默沙東的四價(jià)、九價(jià)HPV疫苗賺得盆滿缽滿。今年7月，智飛生物的市值一度超過(guò)3000億元。作為當(dāng)前唯一擁有國(guó)產(chǎn)二價(jià)HPV疫苗的廠家，萬(wàn)泰生物上市后也被資本瘋狂熱炒，目前市值逼近800億元。

當(dāng)下HPV疫苗的確具有稀缺性，在國(guó)內(nèi)獲得批準(zhǔn)上市的僅有四款產(chǎn)品，銷量均頗為可觀。

時(shí)代周報(bào)記者從中檢院生物制品批簽發(fā)數(shù)據(jù)庫(kù)查詢統(tǒng)計(jì)，今年1-9月，國(guó)內(nèi)HPV疫苗共批簽發(fā)1108萬(wàn)支，其中默沙東的四價(jià)HPV疫苗436萬(wàn)支、九價(jià)HPV疫苗459萬(wàn)支；葛蘭素史克（GSK）的二價(jià)HPV疫苗37萬(wàn)支；萬(wàn)泰生物的二價(jià)HPV疫苗獲批簽發(fā)176萬(wàn)支。

價(jià)格方面，默沙東的進(jìn)口四價(jià)、九價(jià)疫苗中標(biāo)價(jià)分別為798元/支和1298元/支；葛蘭素史克的進(jìn)口二價(jià)HPV疫苗中標(biāo)價(jià)580元/支；萬(wàn)泰生物的國(guó)產(chǎn)二價(jià)HPV價(jià)格為329元/支。

萬(wàn)泰生物的二價(jià)HPV疫苗于今年1月獲批，并在4月份首次獲得批簽發(fā)。據(jù)萬(wàn)泰生物中報(bào)數(shù)據(jù)，其二價(jià)HPV疫苗上半年共實(shí)現(xiàn)7600萬(wàn)元銷售收入。多家券商研報(bào)分析認(rèn)為，國(guó)產(chǎn)二價(jià)HPV疫苗在三四線城市及基層市場(chǎng)潛力巨大。

然而，在多位受訪業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，將上海澤潤(rùn)與萬(wàn)泰生物直接對(duì)標(biāo)并不合理。

“萬(wàn)泰生物的營(yíng)收利潤(rùn)主要來(lái)源于體外診斷試劑，疫苗收入占比還很小。在研發(fā)進(jìn)度上，上海澤潤(rùn)也落后一大截，將來(lái)面臨的市場(chǎng)格局差異很大。”12月6日，業(yè)內(nèi)一位疫苗銷售人士向時(shí)代周報(bào)記者指出，“何況一二級(jí)市場(chǎng)之間還有估值差。”

與上海澤潤(rùn)運(yùn)營(yíng)狀況類似、研發(fā)進(jìn)度相近的是康樂衛(wèi)士（833575.OC）。該公司于2020年10月啟動(dòng)了三價(jià)HPV疫苗Ⅲ期臨床，并計(jì)劃于年底啟動(dòng)九價(jià)HPV疫苗Ⅲ期臨床，還與成大生物合作開發(fā)十五價(jià)HPV疫苗。但康樂衛(wèi)士在新三板的市值不足30億元。

時(shí)代周報(bào)記者梳理發(fā)現(xiàn)，上海澤潤(rùn)歷次融資時(shí)的估值也不算高。

2017年12月，上海澤潤(rùn)引入信中利明信、信中利美信等4個(gè)投資機(jī)構(gòu)時(shí)，投前估值僅14億元。而在2020年11月，上海澤潤(rùn)的創(chuàng)始股東惠生（中國(guó)）投資有限公司（下稱“惠生投資”）將所持有的6.4814%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給上海博荃等4家機(jī)構(gòu)時(shí)，交易對(duì)價(jià)為2.2685億元，對(duì)應(yīng)上海澤潤(rùn)的整體估值為35億元。

轉(zhuǎn)讓動(dòng)機(jī)疑云

由于手握二價(jià)和九價(jià)HPV疫苗，且二價(jià)HPV疫苗已經(jīng)早報(bào)生產(chǎn)，投資者對(duì)上海澤潤(rùn)這塊資產(chǎn)抱有較高預(yù)期。在上海澤潤(rùn)即將擁有“自我造血”能力之際，沃森生物欲將其剝離，遭到機(jī)構(gòu)股東強(qiáng)烈反對(duì)。

“早幾年，沃森生物現(xiàn)金流很差的時(shí)候都沒有賣掉這塊資產(chǎn)，現(xiàn)在收獲期馬上到了反而低價(jià)賣掉，這不符合商業(yè)邏輯。如果需要對(duì)澤潤(rùn)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行激勵(lì)，完全可以在保持控股權(quán)的前提下采取分拆上市或者其他解決方案。”12月5日，一位參加電話會(huì)議的買方機(jī)構(gòu)投資人向時(shí)代周報(bào)記者憤怒直言，“管理層在掏空上市公司。”

李云春在12月5日下午舉行的電話會(huì)議上回應(yīng)稱，主動(dòng)放棄上海澤潤(rùn)的控股權(quán)經(jīng)過(guò)了審慎考慮，對(duì)上市公司與上海澤潤(rùn)都是好事。由于前期資金投入的時(shí)間點(diǎn)不到位，有些作用未能有效發(fā)揮，二價(jià)HPV疫苗已經(jīng)落后于萬(wàn)泰生物，九價(jià)HPV疫苗未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)可能更加慘烈，公司決定放手，給上海澤潤(rùn)獨(dú)立發(fā)展空間。

“從機(jī)會(huì)成本上講，公司可以對(duì)已布局的mRNA疫苗等更有價(jià)值的產(chǎn)品投入更多資源；從股權(quán)上看，公司也還是主要股東，可以從上海澤潤(rùn)的產(chǎn)業(yè)化和銷售端分享利潤(rùn)，蛋糕做大了，上市公司的持股依然能獲得很好的收益。”李云春說(shuō)。

從李云春的回應(yīng)來(lái)看，剝離上海澤潤(rùn)更像是“甩包袱”。

李云春稱，二價(jià)HPV疫苗上市產(chǎn)業(yè)化和九價(jià)HPV疫苗的繼續(xù)開發(fā)未來(lái)至少還需要投入10-15億元，沃森生物現(xiàn)在的資源難以支持上海澤潤(rùn)加速推進(jìn)研發(fā)進(jìn)度。

對(duì)于資源有限的說(shuō)法，參會(huì)的機(jī)構(gòu)投資者并不買賬，但李云春這一說(shuō)法也并非毫無(wú)根據(jù)。沃森生物對(duì)上海澤潤(rùn)的支持不足，坊間亦有雙方團(tuán)隊(duì)不和的傳聞。

盡管2012年底才納入上市公司體內(nèi)，但實(shí)際上上海澤潤(rùn)與沃森生物早年關(guān)系甚密。

上海澤潤(rùn)成立于2003年，創(chuàng)立股東為惠生集團(tuán)掌門人華邦嵩。華邦嵩是石油化工出身，并無(wú)任何醫(yī)藥行業(yè)背景和經(jīng)驗(yàn)。2004年，沃森生物將甲肝疫苗技術(shù)以2000萬(wàn)元轉(zhuǎn)給上海澤潤(rùn)（原名惠生生物）。此后5年間，上海澤潤(rùn)一直專注該甲肝疫苗的開發(fā)。2009年，該甲肝疫苗獲批上市，但銷路不佳，于2014年主動(dòng)注銷批文。

2014-2017年間，沃森生物連續(xù)4個(gè)年度扣非凈利潤(rùn)虧損，2015年甚至虧損9.25億元，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，自顧不暇。時(shí)代周報(bào)記者注意到，2015年10月和2016年1月，上海澤潤(rùn)分別與北京信中心、陽(yáng)光融匯資本下屬的北京健能簽署債轉(zhuǎn)股協(xié)議，合計(jì)獲得5億元借款。

幾年折騰下來(lái)，無(wú)論是二價(jià)HPV疫苗還是九價(jià)HPV疫苗，上海澤潤(rùn)都被萬(wàn)泰生物甩開了一個(gè)身位。

不過(guò)，隨著爆款品種13價(jià)肺炎疫苗成功上市，沃森生物“滿血復(fù)活”。

今年前三季度，沃森生物實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.67億元，凈利潤(rùn)5.41億元。就在今年11月，沃森生物還推出了一項(xiàng)股權(quán)激勵(lì)草案，業(yè)績(jī)考核指標(biāo)為公司2020年及2021年累計(jì)凈利潤(rùn)不低于22億元，2021年及2022年兩年累計(jì)凈利潤(rùn)不低于27億元，底氣十足。

“既然13價(jià)肺炎疫苗能帶來(lái)這么好的利潤(rùn)，沃森生物現(xiàn)在完全有資金能力支持上海澤潤(rùn)的研發(fā)開支。”前述參加電話會(huì)議的買方機(jī)構(gòu)投資人向時(shí)代周報(bào)記者指出。

然而，為何在此時(shí)選擇出讓控股權(quán)這樣的極端方案，而非分拆上市或繼續(xù)融資，李云春僅稱受相關(guān)政策限制，未談具體原因。

李云春同時(shí)稱，上述交易價(jià)格系考慮到為上海澤潤(rùn)引入戰(zhàn)略投資人。“引入戰(zhàn)略投資人一定是能夠給上海澤潤(rùn)賦能，給上海澤潤(rùn)的產(chǎn)業(yè)鏈特別是臨床研究方面提供幫助的。”李云春說(shuō)。

時(shí)代周報(bào)記者通過(guò)天眼查進(jìn)行股權(quán)穿透發(fā)現(xiàn)，此次擬受讓股權(quán)的淄博韻澤和永修觀由，背后都出現(xiàn)泰格醫(yī)藥（300347.SZ）的身影，后者系國(guó)內(nèi)醫(yī)藥研發(fā)外包機(jī)構(gòu)龍頭之一。

事實(shí)上，泰格醫(yī)藥已于2019年底通過(guò)杭州泰格、泰格盈科入股上海澤潤(rùn)，目前合計(jì)持股約3.3%。

沃森生物與泰格醫(yī)藥之間此前亦有諸多交集。在業(yè)務(wù)層面，沃森生物原子公司嘉和生物曾與泰格醫(yī)藥就相關(guān)藥物臨床研究開發(fā)簽訂戰(zhàn)略合作；資本運(yùn)作層面，沃森生物曾于2015年與泰格醫(yī)藥合作設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，在2018年轉(zhuǎn)讓嘉和生物的控股權(quán)時(shí)，泰格醫(yī)藥也是接盤方之一。

管理層屢遭詬病

任性地“買買買”，最后逐個(gè)放棄退出，沃森生物早有前科。上海澤潤(rùn)只是沃森生物講過(guò)的資本故事之一。

2010年上市后，沃森生物手握大額超募資金，開始大肆并購(gòu)“講故事”，圍繞疫苗、血液制品、單抗的“大生物”戰(zhàn)略構(gòu)想橫空出世。

2012年底，沃森生物先以5.29億元拿下號(hào)稱年采漿能力達(dá)百噸的河北大安制藥55%股權(quán)，此后通過(guò)兩次增持，最終共耗資8.66億元獲得河北大安制藥90%股權(quán)，進(jìn)入血液制品行業(yè)。同年，沃森生物以2.65億元收購(gòu)并增資上海澤潤(rùn)。

2013年，沃森拿下嘉和生物，進(jìn)軍單抗生物藥；同一年，沃森生物還以11.13億元代價(jià)一口氣收購(gòu)了寧波普諾生物、山東實(shí)杰生物、圣泰（莆田）藥業(yè)以及重慶倍寧，將并購(gòu)戰(zhàn)車開進(jìn)疫苗流通、代理領(lǐng)域。

兩年間揮霍近30億元，沃森生物集齊13價(jià)肺炎疫苗、HPV疫苗、PD-1單抗、阿達(dá)木單抗等熱門概念，但故事很快發(fā)生逆轉(zhuǎn)。

2014年，買下尚不到兩年的河北大安制藥采漿量不達(dá)標(biāo)陷入虧損，沃森生物將其轉(zhuǎn)手賣給博暉創(chuàng)新。這一交易后來(lái)又因業(yè)績(jī)對(duì)賭不達(dá)標(biāo)而被索賠4.56億元，導(dǎo)致沃森生物2017年業(yè)績(jī)巨虧超過(guò)5億元。

2016年，子公司山東實(shí)杰生物爆出震驚全國(guó)的“山東非法疫苗案”，被吊銷藥品經(jīng)營(yíng)許可證后，沃森生物將疫苗流通、代理的相關(guān)資產(chǎn)剝離，在財(cái)務(wù)報(bào)表上留下巨額資產(chǎn)減值損失。

2018年，沃森生物以16億元將嘉和生物的控股權(quán)拱手轉(zhuǎn)讓，徹底從單抗領(lǐng)域退出。

并購(gòu)標(biāo)的不僅沒帶來(lái)收益，還賠進(jìn)去不少錢，以李云春為首的沃森生物高管團(tuán)隊(duì)屢遭投資者詬病。

“管理層與股東利益不一致，踩的坑都讓二級(jí)市場(chǎng)投資者承擔(dān)，這種公司還是不碰為好。”12月6日，上海某私募基金醫(yī)藥研究員向時(shí)代周報(bào)記者表示。

此次電話會(huì)議上，有投資者上來(lái)就指管理層胡作非為，要求換掉董事長(zhǎng)李云春。

因股權(quán)非常分散，創(chuàng)始人李云春并不是沃森生物的實(shí)際控制人，但其一直擔(dān)任公司董事長(zhǎng)，掌控上市公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)管理權(quán)。

此次計(jì)劃賣掉上海澤潤(rùn)的同時(shí)，李云春也沒忘記給投資者們準(zhǔn)備新故事——艾博生物的mRNA疫苗。

今年5月，沃森生物與艾博生物達(dá)成技術(shù)開發(fā)合作協(xié)議，共同開展新冠病毒mRNA疫苗的臨床前研究、臨床研究并實(shí)施商業(yè)化生產(chǎn)。李云春稱，未來(lái)將在mRNA這條技術(shù)路線上發(fā)力，傾注更多資源。

據(jù)悉，該合作僅為產(chǎn)品開發(fā)層面的合作，沃森生物與艾博生物并無(wú)股權(quán)關(guān)系。在11月份艾博生物進(jìn)行A輪融資時(shí)，沃森生物也未有參投。

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