針對2020年醫療創投的熱點事件以及未來醫療創投的發展趨勢，凱旋創投合伙人來志剛、景旭創投創始合伙人錢庭梔、遠毅資本合伙人楊瑞榮、通和毓承資本合伙人朱怡波、醫療企業代表天科雅首席技術官雷佑甯，以及動脈網蛋殼研究院院長姜天驕，進行了一場行業討論。以下為討論實錄，進行了部分整理。

疫情催生技術創新 海外企業或成較好標的

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：疫情是今年一個非常大的主題，尤其是對醫療行業而言，帶來了很多機遇，也有不少挑戰，從全球和國內兩個視角來看，有什么看法？

通和毓承合伙人朱怡波：在很長一段生活和職業生涯中，都很難碰到像今年疫情一樣影響那么深遠的事情。挑戰方面，海外市場面臨的挑戰更大，影響更為長久。比如美國市場，整個行業發展放緩，很多醫院關閉、裁員，甚至像中風這類的急癥，在救治和手術數量上也有大幅下降。

很多醫療企業在臨床實驗開展、產品銷售等環節受到醫院端影響巨大，已進入商業化階段的企業非常明顯看到收入和利潤的下滑，對資金的需求更加突出，但從資金供給端來看，整個融資節奏在放緩，投資人變得更加謹慎。

同時，疫情外還有一些外在因素，比如美國大選。現在世界“去全球化”現象在發生，疫情加速了這一過程。政治環境、貿易政策的變化一定程度上妨礙了中國與海外的一些企業在投資、業務上的合作。

國內受疫情影響的時間在一兩個季度左右，在這個過程中很多企業也受到一些拖延，但下半年很快進入反彈，并且持續火熱。

這個過程中會產生出新的投資機會，尤其是與疫情相關的產品，比如檢驗檢測、抗病毒治療相關的產品、新冠疫苗，以及偏器械和醫療耗材物資方面的產品，比如防疫物資、呼吸機、ECMO等等生命支持的設備，以及對新冠的并發癥能夠做早期診斷的影像類的產品。

最后，疫情的發生使大家前所未有的開始關心醫療市場，同期伴隨著資本市場非常火熱，這對于企業來說更多的是機會，對投資人而言更多是挑戰。反倒是在全球疫情的影響下，很多歐美企業因資金需求而帶來了一些不錯的投資機會，這個市場間此起彼伏的變化也是我們在疫情中看到的一個動態。

凱旋創投合伙人來志剛：跟疫情相關的產品今年是個大年，整個銷售都呈井噴的狀態。不相關的產品反而在某種程度上受到了影響，國內也可以看到醫院的門診量和手術量直線下降，一些醫療產品的銷售量也受到明顯影響。

同時，因為疫情這個催化劑，互聯網醫療不管是注冊量還是活躍度方面，都是成10倍以上的增幅。也使得國家對于醫保的網上推行和付費產生了一個很大的變化，雖然現在真正的落地和實施還有一個過程，但至少政策上有了極大的推進。

另外，關于mRNA疫苗，Moderna、BioNTech的疫苗非常受關注。但換個角度看，這兩家公司做mRNA新藥，十年間一個藥都沒獲批。恰恰疫情給了技術一個展示的平臺，幾萬人的接種，從安全性和有效性上都得到了一個很大的驗證，這是疫情催化技術創新的很好案例。

至于國際互動，國家最早在一月就把病毒的整個序列公布，國內抗疫的模式也給別的國家做了分享，我們自己的疫苗如果沒有國際合作，沒有在中東、南美做臨床，獨立研發也是很難的。

所以今年疫情對大家既有挑戰也有機遇，每個人都要在疫情中面臨這些挑戰，但只有做好準備的人才能抓住機遇。

疫情催生最大機會在數字醫療

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：疫情對醫療的數字化轉型帶來了非常大的機遇，哪些企業更有脫穎而出的機會？

遠毅資本合伙人楊瑞榮：從近些年的觀察看，今年可以定義成數字化醫療的元年。2003年的SARS疫情催生了中國包括電子商務、線上支付在內的很多行業的發展，我認為，新冠疫情催生的最大機會就在數字醫療。

短期看，人們的包括生活習慣、就醫方式發生了變化。長期看，是中國的基礎技術領先和醫療體制落后之間的較大落差。

中國的互聯網、移動互聯網技術，以及醫療領域各類AI、3D打印的技術已經走在了前列，但整體的醫療基礎設施建設還需要大的改進，我們常說的基層醫療、分級診療還存在非常大的倒三角，支付也一直停留在單一支付者的階段。

但也因此，反而蘊藏著彎道超車的巨大機會。中國移動支付的發展軌跡就是一個很好的案例，醫療存在著類似的機會。

所以不論是觸達病患，還是新的支付方式，或各類效率提升的方向上，都存在結構性的機會，這些機會不見得是短期的大幅增長，更可能是未來5-10年內翻天覆地的變化。

疫情催化 新技術得以快速成長

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：這次疫情的影響中，哪些能對未來產生長久改變，哪些又只是短暫的機會？

景旭創投創始合伙人錢庭梔：短期來看，整個市場的估值體系經歷了較大波動，上半年的極冷到下半年的極熱。醫療領域雖是抗周期的行業，但它本身依舊存在周期。拉長時間看，在當下階段一級市場有些領域是處在相對估值偏高的位置，包括靶點較重復的新醫藥研發領域，以及部分高值耗材和器械領域，這些還需要一定的時間進行消化。

長期來看，消費習慣的變化是長期的影響，這波疫情影響是不是能催生出互聯網醫療、醫療保險、支付的巨頭，以及商業循環能不能走通，這些都我們比較關注的地方。

另外還有一些持續性機會，我們還會關注一些新技術的加快應用的可能性。藥物領域今年比較熱的幾個領域，比如mRNA、新的重組疫苗、CRISPR診斷試劑等，如果沒有公共衛生突發事件的推動，在原有市場里去推廣性價比不高，但因為疫情的出現，不管是藥物還是診斷，注重的是效果而非性價比，一些新技術可以通過這樣的歷練得以快速成長，這在投資概念上來是比較重大的改變。

切割式發展或成過去式

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：從企業的角度，對疫情可能會有不一樣的感受，比如在全球化或逆全球化的過程中，業務端會有怎樣的變化？

天科雅首席技術官雷佑甯：最大的感受是“內循環”。以前的全球化模式可能會變得越發復雜，而且更加模糊，包括業務、人才的移動，比如總部設在美國、臨床試驗或生產中心設在中國。

從企業的角度來看，我們在當地從研發、生產做到臨床，這樣的一站式服務和一條龍的模式更容易做出一些突破性的進展。

另外還取決于企業本身想進入的市場在哪里，設置的公司跟配置的人員在哪里。所以對于我們而言，最好的方式是中 美各設置研發中心，各設置生產基地，各自能夠開展臨床試驗，這樣最能夠避免各種風險。這是從我們角度看到的最大改變，與其像以往的切割式發展的方式，會有更多的內部循環的模式。

控費為中長期政策主要導向

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：今年醫療領域有很多重要的政策出臺，今年印象最深的政策是什么，對細分領域會產生什么影響？

凱旋創投合伙人來志剛：醫療行業是高度受法律法規監管的一個行業，政策的變化對行業的影響非常大。

國際上，因中 美關系變化，已經產生或潛在的政策需要關注，尤其生物醫藥技術，是雙方都非常敏感的領域。所以不管從投資還是創業的角度，特別是需要中 美雙邊布局的企業，需要更早做一些考慮，把公司知識產權和研發從法律法規的架構上進行規劃是非常有必要的。

國內，短期受疫情影響，國家會對于加強應急系統的建設和深化預防系統在基層的布局，這些工作在“十四五”里能明顯感覺到。比如，ICU的病床數，每10萬人的ICU病床數，我們與美國還存在較大的差距，這個領域國家一定會繼續做強力的投入和建設。

中長期看，今年的政策中我感受最深的兩個政策一個是集采，一個是DRG（按疾病診斷分組）。這兩件事背后的主要邏輯是控費，也是國家中長期重要的政策導向。

這次高值耗材集采價格降的幅度超出了很多業內人士的預期，從控費角度來看好處非常明顯，但有一些方面仍值得大家思考，比如壓低價格，對于整個醫療生態的影響還需拭目以待，另外還需考慮，政策的實施會對醫療資源、醫生醫護等人力資源上會不會進一步產生影響。DRG也是，會不會從現在的過度醫療到醫院為了控費，犧牲治療質量，這些問題都是需要再思考。

通和毓承合伙人朱怡波：我在看醫療器械時也在觀察醫藥領域過去發生了什么政策端的變化，雖然器械和藥之間存在行業本質的不同，但對于政策推出的思路，包括政策對企業的影響，是有一定的可參考性的。

在過去的5-10年，在醫保控費的大環境下，國家開始陸續出臺一整套政策，比如先做藥品的一致性評價，仿制藥達標后，進一步做“4+7”集采，在任何一個品種的藥都有不同競品的情況下再盡量控制單品種藥品的中標價格，從而把整體的支出降下來。

與此同時，并不是通過單純控費來壓低價格，國家還推出了很多鼓勵創新的政策。比如藥品審評的綠色通道，海外的產品，如果是稀缺或技術較前沿，國內沒有明確治療方案的產品，可以通過快速的審評通道進入國內市場。

所以器械領域，未來在政策端，我相信還會有類似的配套政策，高競爭的產品價格往下降，同時，鼓勵創新的產品加速發展。這肯定也是我未來在看醫療器械項目中的一個思路。

改良型創新企業挑戰更大

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：政策帶來了很多機遇，哪類企業會在其中最為受益？

景旭創投合伙人錢庭梔：醫療領域創新分兩類，顛覆性創新和改良型創新。顛覆性創新的產品和企業，政策更為鼓勵。這類產品的效果基本是碾壓式，如果有這樣的藥，病人即使自費都會去用。這類產品和技術在市場上獲得的關注度會更高，也更有機會融到錢。

對于改良型創新的產品和企業，壓力則比較大。針對改良型創新企業，投資方會更看重企業的體系，產品線組合。一個有較為豐富的產品線組合的企業，肯定比只有單個產品線的吸引力更大。

當然，這種企業我們還要看報證的速度和進入的價格，如果在資本市場難以融到資或不在價格上做更大挑戰的企業，未來的機會可能就不大了。

政策助推企業優勝劣汰

遠毅資本合伙人楊瑞榮：我們看政策會看出臺的原因以及所帶來的影響。帶量采購出臺的原因很簡單，社保沒錢了，結余連年下降，所以要擠壓水分。所以，有人認為集采帶來的價格大幅下降顯得矯枉過正，我反而覺得這個趨勢會更加猛烈。

再看政策帶來的影響，第一波針對企業間的優勝劣汰，更加助推好的企業發展，鼓勵創新，仿制藥或一般的醫療器械會慢慢的淘汰出市場。

更深遠的影響是整個醫療格局利益的再分配。降價會促使原來的經銷渠道發生翻天覆地的變化，會促使藥廠、器械廠商找到更為有效率的方法觸達患者。另外，在新的價格體系底下，如何保障醫生醫院的利益，也是一個問題。

這里頭的機會在于怎么在現有低藥價低器械價格的體系下把服務的價值提升，通過新的技術幫助醫生管理病人，幫助醫生體現其服務的價值，這是其一；如何利用更好的技術幫助藥企和器械企業觸達到病人和醫生，這是其二。

還有建立多層次的支付體系。原來的支付體系是社保支付，以城鎮職工的和居民的保險為主，是不是能創造一個新的商業化保險，讓人們可以以相對合理的價格，得到更好的產品，這里可能會催生新的服務、新的支付的市場。

最后想說一下，在大量采購的大格局下，除了新產品研發，多拿產品線，醫療企業還得考慮產品出來后如何銷售的問題。美國器械和藥廠在研發的過程當中，很早就需要跟保險公司打通，美國模式不一定對，但可以為國內的創業企業提供一個前瞻性思考的方向。

差異化的核心在于做突破性的產品

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：在很多領域都多多少少存在泡沫，怎么看待醫療健康行業的投資市場的泡沫？從企業端來看，如何在做出差異化？

天科雅首席技術官雷佑甯：泡沫不管在哪個產業都能看到，醫療尤其在新藥領域更為普遍。最典型的例子其實是PD-1，當國外核準了第一個PD-1后，國內大概有二十家公司都開始做PD-1的研發。在這種情況下，如果我們一味的做一些me too 的開發，到底哪一些產品是真正推得出來的？真正做出來以后會打折打多少？這些都是值得再去被探討的。

到底怎樣做差異化，其實突破性的東西是行業面臨的最大問題。國家政策是也在推動創新，但不是推動me too 或me better 的創新，目的是推動本質上最原始的那類創新，要切入一些真正還沒有被攻克的市場。

泡沫會導致市場的兩極分化

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：不少TMT投資人都開始轉向醫療健康領域，甚至用TMT的“快節奏”打法抬高估值搶奪項目，泡沫是否會持續甚至擴大？未來是否可能產生結構性分化？

通和毓承合伙人朱怡波：爭搶的現象在今年下半年的市場上特別明顯。從資金的供給端來看，整個二級市場的紅利反應到一級市場，很多資金進入，包括政府引導基金、CVC，也有相對追逐短期利潤的資金進入市場。

資金需求端，過去半年有幾類項目特別受追捧，一類是Pre-IPO項目，投資后短期內能看到退出路徑，另一類是有創新標簽的項目，這里面有真正做創新的項目，也有利用資金供給端窗口，打標簽以獲得更高議價的項目。

長期看，泡沫會加劇兩極分化，單純把IPO作為終點去追逐融資的企業或者只是貼了創新標簽就要求議價的企業，這些泡沫在整個資本市場發生調整時會平息。我們已經看到了二級市場上的一些變化，比如企業上市后很快破發或像科創板的審批會比幾個月前有放緩的趨勢。

反之，這幾類項目會走出來：其一、真正腳踏實地去做創新的項目。

其二、政策環境下，集采從長期看有利于整個行業向頭部的企業集中，當然，也給頭部企業的團隊帶來了很多挑戰，不能僅僅是科學家或者工程師視野的創始人，需要具備更大的戰略，更廣的視野，同時也要懂得怎樣更好的利用資本加速發展。

最后一類企業可能是通過資本的力量來整合市場上一些單產品或者相對小的企業，找不到足夠有能力的團隊那就自己攢一個，通過攢局的方式整合已有的資源，做調配和優化。

有泡沫才能喝到底下純正的啤酒

遠毅資本合伙人楊瑞榮：單從醫療方向看，行業增長非常快，肯定存在泡沫，但從整體投資行業看，從互聯網教育、TMT、消費，到今年最火的半導體行業，相比起來醫療的泡沫不是那么嚴重。

以前醫療行業整體的投資量是少的，估值是低的，退出機會也相對較少。在疫情和經濟不穩定的情況下，醫療總被當做避風港。醫療相對來說能夠穿越周期，雖然本身也有一定周期，但周期相對比較平緩，波動相對較小。

在這個基礎上，前期投入多了，創業者多了，資本市場退出渠道多了，為醫療企業和醫療投資都打開了一條退出渠道。這里頭不可避免會有各類企業摻雜其中，但是從更大維度上看，資本的推動給社會帶來了整體的價值提升，有這些泡沫才會喝到底下純正的啤酒。

國際視角重要性凸顯

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：我們經常說長期主義，從醫療的行業屬性上看，時間確實作為一個很重要的要素參與其中，從長期角度，哪些公司會有更多的價值創造？

凱旋創投合伙人來志剛：做醫療投資，做時間的朋友是必須選擇的事情，尤其對投早期的投資機構而言，從一個創新產品的研發、注冊到推到市場是非常長的時間周期，更要求我們有更強的專業背景和投資經驗去選到可以做時間的朋友的標的。

整個醫療的行業是個萬億市場，任何一個細分領域都會出現成功的規模化的創業公司，作為投資人，更多需要以不變應萬變，更多關注企業做什么產品，有什么創新和技術，關注團隊是不是在技術和商業上都比較平衡，關注產品的適應癥市場是不是足夠大，我想這是大家看項目是幾個主要維度。

如果說添加一點，就是我們對有全球視角、國際視角的團隊比較偏愛一點，原因在于現在國內的醫療創業公司他們的產品和技術越來越有國際的競爭力，原先生物醫藥的企業有一個主打的思路是license-in，把國外好的pipeline拿進來，作為自己的核心價值在中國進行落地推廣，這兩三年我們看到，越來越多的中國本土的創新醫藥企業能夠lisence-out，這些都是非常令人鼓舞的現象。

國內政策有助于企業平衡長期價值與短期競爭

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：從企業端的視角去看，如何堅持創造長期價值，又要考慮競爭的速度？

天科雅首席技術官雷佑甯：長期價值是必須要堅持的，短期競爭方面，國內政策法規能夠幫助企業加速發展，尤其在細胞治療領域，大多數臨床試驗都在國內進行，雙軌制等政策法規能夠加速企業從研發一直到商業化的進程。

所以從我們自身而言，尤其在我們所處的細胞產業，長期價值和短期競爭可以處于平衡。我們的進展速度在國外很多大藥廠看來非常不可思議。再加上企業只要能找到適合的靶點、適應癥、以及適合的市場，對未來商業化價值的放大也是能夠預期的。

本土企業與學校將成人才主要供應方

動脈網蛋殼研究院院長姜天驕：這些年上市公司市值結構發生了很多變化，醫療市場的龍頭也在不斷變化，如果從未來十年視角看，哪里機會更大？

景旭創投合伙人錢庭梔：做早期投資很看重創始人和團隊的因素，再加上醫療行業本身就是長期的工作，講未來十年，我們必須要先分析一下未來這些創始人的年齡結構。

我們能看到，已經上市或已經走上市流程的醫療公司的創始人，做新藥研發的人基本是60、70后，甚至50后，做器械企業的人年齡結構稍年輕點，但也在60-80后之間，很少有80后之后的企業，人工智能企業可能以80后為主。

前20年投資我們注重的國際化視野，國產化能力，說到底是吃外企和海歸的紅利，這一波紅利過后，下一波紅利在哪兒，未來這些創業者在哪里？

未來，國際化的交流會越來越多，研發人員在很多本土的企業、學校都能接受很好的教育，人才的供應體系與之前發生了比較大的變化。所以后面我們會更關注國內領先企業和創新性的研發機構和學校，只有從里面挖到好的苗子，才能把好的技術和產品轉化。

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