（惟精資本董事長兼創(chuàng)始合伙人 關(guān)志寬，受訪者供圖）

新年伊始，多家券商已更新2021年醫(yī)藥行業(yè)行情展望報告，受國家醫(yī)保談判疊加集采影響，包括國信證券、東吳證券在內(nèi)的多份研報均將目光指向了國產(chǎn)頭部創(chuàng)新藥企的未來發(fā)展。

這與惟精資本董事長關(guān)志寬多年前的判斷相似，關(guān)志寬在接受經(jīng)濟觀察網(wǎng)采訪時指出，一致性評價、醫(yī)療集采等措施實際上都是在進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性優(yōu)化，為企業(yè)的創(chuàng)新及長遠(yuǎn)發(fā)展留足空間。

2020年12月24日，正式在科創(chuàng)板掛牌上市的悅康藥業(yè)（688658.SH）正是這樣一家順勢而為、以高端化學(xué)藥為主導(dǎo)的大型醫(yī)藥企業(yè)集團。通過持續(xù)加大研發(fā)投入, 悅康藥業(yè)成功地從一家傳統(tǒng)制劑工業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型為擁有若干1.1類新藥的國家級高新技術(shù)企業(yè)。悅康藥業(yè)上市這天，正值惟精資本董事長關(guān)志寬的生日，他在朋友圈中寫到：最好的生日禮物。在悅康藥業(yè)的機構(gòu)股東中，惟精資本占股近10%，為第一大原始機構(gòu)股東。

惟精資本成立于2017年, 是專注于生命科學(xué)和醫(yī)療健康領(lǐng)域的私募股權(quán)基金，主要投資于境內(nèi)外成長期、成熟期的企業(yè)。截至2020年12月，惟精資本累計參與或跟進(jìn)項目達(dá)到200個，涉及可投資金額超過600億人民幣。

在惟精資本的投資項目中，聚焦于腫瘤領(lǐng)域的創(chuàng)新抗體藥物研發(fā)公司天廣實已經(jīng)進(jìn)入到科創(chuàng)板上市問詢階段，創(chuàng)新醫(yī)療器械研發(fā)公司邁迪頂峰以及生物醫(yī)藥研發(fā)公司合肥醫(yī)工等行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)也將在近期完成IPO的申報工作。

作為惟精資本的董事長兼創(chuàng)始合伙人，關(guān)志寬在中國、美國、東南亞及中東等地區(qū)已有超過20年的從業(yè)經(jīng)驗，在創(chuàng)立惟精資本前，曾擔(dān)任PAG私募股權(quán)投資負(fù)責(zé)人、醫(yī)療健康投資負(fù)責(zé)人，基金管理資產(chǎn)達(dá)300億美元。

近日，關(guān)志寬接受經(jīng)濟觀察網(wǎng)專訪，在采訪中，審計師出身的關(guān)志寬非常強調(diào)“可驗證”這件事，考量項目不僅要政策可驗證、趨勢可驗證，微觀到項目本身也要模式可驗證、產(chǎn)品可驗證、市場可驗證。并且，關(guān)志寬指出，好的投資人必須具備整合各種資源來解決問題的能力，要以做產(chǎn)業(yè)的思維去做金融。

此外，關(guān)志寬還分享了他的投資經(jīng)歷、投資心得以及惟精資本在甄選項目中形成的獨特方法論。

現(xiàn)把專訪實錄整理如下，以饗讀者。

經(jīng)濟觀察網(wǎng)：能否簡單介紹一下您的投資理念和投資風(fēng)格？

關(guān)志寬：在太盟投資集團（PAG）的工作經(jīng)歷對我影響很大，尤其是與我的人生有很多巧合與交集的PAG董事局主席單偉建先生，他是北京人，也是我的師兄，除了投資的經(jīng)驗與技巧, 我從他那里也學(xué)到了很多做人、做事的道理。現(xiàn)在我們公司行事有一個非常簡單的標(biāo)準(zhǔn)，也是當(dāng)年單先生教導(dǎo)我的：如果今天我們按照這個方法去做了這件事，明天華爾街日報公告以后，我們會不會臉紅？這個映射到儒家的思想，其實就是“慎獨”，等于你自己心里要永遠(yuǎn)有一把尺子。

另外，我是審計師出身，PE、商業(yè)銀行、投資銀行、對沖基金我都做過，在五大洲的金融中心也都工作過，金融是我的主業(yè)，所以多維度的涉獵對于我做投資也提供了更多的視角與思維工具。

其實金融是一個系統(tǒng)性的東西，很多投資人、投資機構(gòu)是以金融的思路去做產(chǎn)業(yè)，但是我對我們公司員工要求的是，做垂直領(lǐng)域的投資一定是倒過來，用產(chǎn)業(yè)的思路去做金融，產(chǎn)業(yè)的思路才可以做 “厚”, 而過度追求金融的財技, 大概率是會失敗的。

好的投資人在于你整合資源、解決問題的能力。以悅康藥業(yè)為例，為什么當(dāng)初剛剛成立不久的惟精資本能夠在眾多知名機構(gòu)中脫穎而出，領(lǐng)投了當(dāng)年在醫(yī)療健康一級市場堪稱最大的一筆PE投資? 原因就在于這個過程中，我們充分整合了市場上的優(yōu)勢資源, 創(chuàng)造性地為企業(yè)解決了很多歷史遺留問題。

投資的過程實際上是接受calculated risk的過程，而接受風(fēng)險在于你能把握風(fēng)險、控制風(fēng)險，并不是做投資的時間越長，膽子越大，而是你判斷風(fēng)險和化解風(fēng)險的能力越來越強。

經(jīng)濟觀察網(wǎng)：從惟精既往投資的項目來看，惟精專注于生命科學(xué)和醫(yī)療健康領(lǐng)域，為什么只專攻于這一領(lǐng)域？

關(guān)志寬：惟精資本確實只投資于醫(yī)療領(lǐng)域，這也是“惟精資本”名稱的由來。惟精出自《尚書·大禹謨》“惟精惟一，允執(zhí)厥中”，這體現(xiàn)了我們的一種精神，就是專注。你只要堅持一以貫之，則一定會本立而道生。在垂直領(lǐng)域，我們選對方向，保持一份初心，精細(xì)化做事，比如調(diào)研了150個項目，我可能最后投的只有5個，而且更為重要的是，這150個項目里，我們自主挖掘的項目達(dá)到了72%。

二是我們能為被投企業(yè)提供賦能。目前投資界的項目很多都是中介推薦來的，但我們思考的是，當(dāng)整個世界都知道這個項目的時候，這個項目恐怕已經(jīng)大概率失去了投資的價值。當(dāng)下，有些人認(rèn)為領(lǐng)投是指出資最多的人，但我認(rèn)為領(lǐng)投還不完全是這個概念，真正的領(lǐng)投，是你從投資開始到公司未來兩三年的發(fā)展，再到公司上市，這個過程你都幫他規(guī)劃好了，能為他提供戰(zhàn)略賦能。比如，他在華南市場的銷售比較薄弱，他在市場公關(guān)這方面比較欠缺，投資人要幫助企業(yè)發(fā)現(xiàn)問題、解決問題。領(lǐng)投方至少應(yīng)該坐在副駕駛上，而不是投了一大筆資金之后躺到后座睡大覺。若是后者，投再多的資金恐怕也不配做領(lǐng)投方。

這就由此談到，惟精資本在當(dāng)初設(shè)立的時候引進(jìn)華潤醫(yī)療作為主要股東之一，華潤醫(yī)療是全亞洲最大的醫(yī)療服務(wù)機構(gòu)，是香港的上市公司，擁有12000多張床位以及一年1000多萬人次的診療量。借此，我們是可以為企業(yè)提供賦能的，比如一家提供液體活檢的企業(yè)，產(chǎn)品研發(fā)出來以后，我們可以直接為他對接一家年接診量在1000萬人次的醫(yī)療服務(wù)集團。因此，我們與企業(yè)之間實際上是一種相互促進(jìn)、相互成就的關(guān)系。

三是在醫(yī)療方面擁有足夠的專業(yè)性。惟精資本的董事總經(jīng)理兼執(zhí)行合伙人吳超在醫(yī)療醫(yī)藥健康領(lǐng)域有近30年的從業(yè)經(jīng)歷，曾在輝瑞，默沙東，雅培，武田，萌蒂，華潤雙鶴等跨國公司及國內(nèi)企業(yè)擔(dān)任高管，幾乎所有的職能都深耕過. 他曾先后主導(dǎo)價值超過60億人民幣的行業(yè)并購，成功引入麻醉鎮(zhèn)痛藥MS Contin/OxyContin，降糖藥Lantus/Actos，抗菌藥Zyvox/Vfend等，并使之成為各自治療領(lǐng)域的冠軍產(chǎn)品. 吳超同時還是中國醫(yī)藥BD聯(lián)盟發(fā)起人。

惟精資本董事總經(jīng)理兼執(zhí)行合伙人 吳超 （圖片來源：受訪者供圖）

經(jīng)濟觀察網(wǎng)：惟精資本在評價項目時主要考量什么？在評估與判斷的過程中，方式與方法有哪些？

關(guān)志寬：其實投資項目是需要系統(tǒng)性策略的，我們追求的不是絕對利益的最大化，而是在風(fēng)險可控前提下的利益最大化，即SHARPE值的最大化, 所以我們要成體系。其中包括：

一強大的顧問體系。惟精與國內(nèi)監(jiān)管和行業(yè)內(nèi)眾多專家有良好關(guān)系和/或溝通渠道，比如原輝瑞生物中國區(qū)CEO、原Icon中國區(qū)CEO、原華潤醫(yī)療董事長等等，他們會提供給我一些前沿性的看法意見。比如，一家腫瘤醫(yī)院的投資項目，當(dāng)我認(rèn)為還存在一些不確定性的時候，我?guī)б幻洪L同去調(diào)研1天，往往會比投資人盡調(diào)半個月看出的門道還要多，這就是insider和outsider的本質(zhì)性區(qū)別。

二是動態(tài)的雷達(dá)系統(tǒng)。惟精資本在23個細(xì)分領(lǐng)域，與近400家醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)中的領(lǐng)先企業(yè)保持密切溝通，這與顧問體系有異曲同工之處。這個名單同時又是動態(tài)的，我們會根據(jù)政策、市場不斷地調(diào)整。

三是內(nèi)部研究能力，過去3年惟精共發(fā)布過20余篇投資機會研究報告，重點針對醫(yī)療行業(yè)的三大領(lǐng)域，醫(yī)藥、醫(yī)療器械和醫(yī)療服務(wù)。通過深入研究政策監(jiān)管、產(chǎn)業(yè)環(huán)境、經(jīng)濟動能、市場現(xiàn)狀、技術(shù)前沿、創(chuàng)新發(fā)展等多個領(lǐng)域，不斷形成惟精資本獨有的投資方式和投資理念，永遠(yuǎn)主動出擊，而非被動應(yīng)對。

經(jīng)濟觀察網(wǎng)：您如何來確定您的投資策略或者投資方向是可行的？

關(guān)志寬：我們大的投資策略必須符合幾點。一是趨勢，絕對不能對趨勢判斷錯誤或者逆趨勢而為，包括政策趨勢、產(chǎn)業(yè)趨勢、資本市場的趨勢等等。當(dāng)年我們敢于投資尚未盈利的企業(yè)，是因為我們清楚注冊制和科創(chuàng)版一定會推行，這就需要對政策擁有明確的把握。

二是企業(yè)要具備經(jīng)營可持續(xù)性。因為惟精資本是從事PE投資的，我們很難承受任何一個項目的失敗投資，因此要非常關(guān)注企業(yè)的經(jīng)營可持續(xù)性，一是企業(yè)要擁有造血能力，二是節(jié)奏可控。

舉一個簡單的例子，比如一家企業(yè)有10個藥品在研發(fā)，他能夠清楚地知道自己的核心品種是什么，并且把握好藥物評審過程中投入的節(jié)奏，這個時候我們就可以控制現(xiàn)金流。再比如一些企業(yè)正在研發(fā)的某些品種，周期過長，那么可以選擇性地轉(zhuǎn)讓或共同開發(fā)一部分，或者利用自有的技術(shù)平臺提供一定的外包服務(wù)，這樣也能產(chǎn)生可觀的現(xiàn)金流。

三是要可驗證，包括產(chǎn)品可驗證、市場可驗證、盈利模式可驗證等等。比如我們投資的一家企業(yè)，它的一款治療藥物可以將藥物的血液溶解度提高至過去的100倍，這就等于在藥物本身晶體成藥性不變的基礎(chǔ)上做了一個微創(chuàng)新，可以控制藥物的劑量，解決了過去該藥物在某些治療前提下，可能會對患者心臟造成危害的問題，這便是其中一點的產(chǎn)品可驗證。

四是要可退出，做財務(wù)投資人，最后的退出路徑一定要很清楚。當(dāng)然，所謂清楚并非唯一，退出不能只賭IPO，否則遇到市場波動或政策調(diào)整時就會非常被動。

經(jīng)濟觀察網(wǎng)：注意到惟精資本投資的項目中，化藥、生物藥占據(jù)了細(xì)分賽道預(yù)投金額的前兩名。是您比較看好創(chuàng)新藥的發(fā)展嗎？

關(guān)志寬：中國每年的藥物消費占醫(yī)療領(lǐng)域總體消費的七成，所以從自然格局的角度，藥類投資會比較多。另外，中國的醫(yī)療器械市場本身比較分散，且具備技術(shù)含量的醫(yī)療器械仍是進(jìn)口品牌占主導(dǎo)地位。這里主要在于醫(yī)療器械涉及臨床醫(yī)學(xué)、工程學(xué)等多學(xué)科的融合，要求研發(fā)人員不僅要具備臨床經(jīng)驗，還要具備工程學(xué)背景，比較復(fù)雜。

因此，客觀現(xiàn)實導(dǎo)致了藥物依然占據(jù)主要市場，并且從循證醫(yī)學(xué)的角度來說，用藥的治療效果是最直接也是最可控的。

但是，隨著國家對創(chuàng)新的持續(xù)鼓勵與投入，相信以創(chuàng)新為主導(dǎo)的進(jìn)口替代、AI在更多場景的應(yīng)用、癌癥早篩早診等領(lǐng)域，器械還會有較大的成長空間，我們也會持續(xù)關(guān)注。

經(jīng)濟觀察網(wǎng)：能否談一談您對醫(yī)藥行業(yè)未來發(fā)展格局的判斷和看法？

關(guān)志寬：接下來更多的將是結(jié)構(gòu)性的變化，將過去那些沒有治療效果，但是占用了大筆醫(yī)療開支的項目逐步剔除，為企業(yè)的創(chuàng)新留足空間。現(xiàn)在的一致性評價、醫(yī)療集采等實際上都是在進(jìn)行結(jié)構(gòu)性優(yōu)化。因此，“騰籠換鳥”是未來的一個趨勢。

當(dāng)前，國內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)的原研能力相比20年前已經(jīng)有了長足進(jìn)步，但是成建制的體系化承接還不太完善，我們依然要持續(xù)地加強原創(chuàng)研發(fā)能力，因為只有具備原創(chuàng)能力的企業(yè)才會有市場競爭力，才會有市場定價權(quán)。

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