文/haon

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7月15日，君實生物成功登陸科創板，成為首個“新三板+H股+科創板”公司。在敲鑼上市的當日，君實生物最高股價一度沖到220.40元/股，較其發行價55.5元/股漲幅超290%。截至當日收盤，君實生物漲幅收窄至172.07%，報151元/股，公司市值達到1300億元。

連續多年虧損、2019年營收僅7.7億元的君實生物，一登“科”便突破千億市值，被許多投資者稱為“天價漲幅”。

隨后幾日，君實生物（688180）一路走低，至今短短4個交易日，股價下跌至111.65元/股，較上市當日最高股價幾乎腰斬，市值跌落千億俱樂部。

值得注意的是，在科創板熱鬧的這幾日，港股君實生物（01877.HK）同樣迎來高位調整，7月15—20日，港股君實生物（01877.HK）股價較7月14日收盤62.85港元/股，跌幅已達22.6%。

踩準資本風口，吸睛的“吸金王”

君實生物成立于2012年12月，是一家創新驅動型生物制藥公司。也因此公司需要不斷燒錢研發、資本輸血。在資本市場上，君實生物風生水起，創下了5年內3次上市，成為首支“新三板+H股+科創板”公司的記錄。2015年趁著新三板熱潮，君實生物登陸新三板，融資超16億元，一時間風頭無兩。2018年港交所開閘，君實生物又抓住時機赴港IPO。在當年的12月底，君實生物作為首批未盈利生物醫藥公司登陸港股，成為港市B類股一員，融資29.44億港元。2020年7月10日，因為營收達標等原因，君實生物成功在港股摘“B”。2020年5月，君實生物終止在新三板股票掛牌。隨后，2020年7月15日，君實生物登陸科創板，成為首家“三+A+H”股醫藥公司，融資27億元。5年時間3次上市，融資超70億元，君實生物在資本市場的吸金能力引發關注。

融資厲害，燒錢也厲害

在科創版上市當日，君實生物（688180）全天漲幅172%，市值一舉突破千億大關?；鸨那闆r讓許多投資者感到“很瘋狂”。

首日高開后，股價已經一路下跌至今111.65元/股，較上市當日220.40元/股的最高股價下滑近50%，市值跌落千億俱樂部。港股君實生物（01877.HK）近幾日跌幅也達到22.6%。

對此，有投資者表示，下跌的原因主要在于君實生物融資厲害，燒錢也厲害，其能否撐起千億市值引發爭議。

資料顯示，自2013年以來，君實生物連續多年虧損。2013年至2019年，君實生物分別虧損0.01億元、0.23億元、0.58億元、1.35億元 、3.17億元、7.23億元和7.47億元。7年累計虧損超19億元。

而在此期間，其經營活動現金流凈額也持續為負數，分別為-0.02億元、-0.22億元、-0.82億元、-1.85億元、-3.11億元、-5.17億元和-11.79億元。

此外，值得關注的是，2019年，君實生物全年營收翻26倍，但主要得益于其目前唯一上市的商業化產品特瑞普利單抗注射液（商品名：拓益）。拓益于2018年底獲NMPA有條件批準上市，成為國內首個獲批上市的國產PD-1單克隆抗體注射液，用于治療既往標準治療失敗后的局部進展或轉移性黑色素瘤。

2019年2月，拓益開始上市銷售。拓益2019年為君實生物帶來的7.75億元收入，占公司主營業務收入的99.999%。

作為君實生物目前唯一內生造血的產品，拓益的發展前景面臨著激烈的競爭。

目前，國家藥監局已審批注冊了6款PD-1產品，其中2款來自跨國藥企，分別是百時美施貴寶出品的納武利尤單抗（簡稱：歐狄沃）和默沙東帕博利珠單抗（簡稱：K藥），4款來自國產廠商，分別為信達生物(1801.HK)出品的信迪利單抗（商品名：可瑞達）、恒瑞醫藥（600276）出品的卡瑞利珠單抗（商品名：艾瑞卡）以及百濟神州(6160.HK)出品的替雷利珠單抗（商品名：百澤安）。此外，還有10余款處于臨床或上市申請階段。

從銷售規模上來看，作為國內首個獲批上市的國產PD-1單抗，拓益目前在營收上相較于競爭產品并不具優勢。資料顯示，比拓益晚獲批的信達生物2019年的營收為10.16億元，恒瑞醫藥方雖沒有公布艾瑞卡的單獨營收，但業內估計其銷售額過10億元，艾瑞卡比拓益晚上市幾個月。

從定價上看，拓益同樣價格優勢不明顯，拓益定價為 7200 元/240 mg（支），盡管是國內外 PD-1 單抗類藥物中價格最低的一款。然而整體上國產抗PD-1單抗產品PAP后年治療費用相當。再加上由于競品達伯舒2019年11月通過國家醫保目錄談判進入醫保目錄，價格從7838元(10ml:100mg/瓶)降為2843元，使得拓益將面對更激烈的市場競爭。

制圖：Rainbow

而從適應癥方面來看，目前拓益獲批適應癥為既往標準治療失敗后的局部進展或轉移性黑色素瘤，而國內 PD-1 真正的戰場在國內發病率最高的前五大癌癥上面（是肺癌、胃癌、結直腸癌、肝癌和乳腺癌），拓益的市場空間較小。

然而盡管稍有落后，但面對兵家必爭之地，君實生物在PD-1適應癥拓展方面，正在發力追趕。

據Insight數據庫2020年3月數據顯示，君實生物的拓益有29個臨床試驗正在開展，分別為多個用藥領域、不同的聯合用藥方案研究，其中有10項進入臨床三期、6項在臨床二期。

黑馬潛力：抗腫瘤和抗新冠

盡管持續虧損，王牌產品拓益“錢景”不明，但業內許多投資人仍將君實生物視為創新藥“黑馬”，看好其未來業績爆發潛力。從研發投入上來看，招股書顯示，2016年-2019年，君實生物研發投入分別為2.75億元、5.38億元和9.46億元，持續增長的研發支出，一定程度上保障了公司的研發能力和在研產品儲備。根據君實生物在科創板提交的招股書顯示，君實生物目前的研發管線中，有4大病種、13個在研藥物、23個適應癥處于開發階段。有5個生物藥品正在臨床階段，8個處于臨床前研究。其中，腫瘤免疫療法是君實生物管線布局的重點。此外，目前君實生物距離上市較近的產品為類風濕性關節炎抗體藥UBP1121，已處于三期臨床階段，系生物類似藥。其原研產品為艾伯維公司的“藥王”阿達木單抗（商品名：修美樂）。根據弗若斯特沙利文報告，中國阿達木單抗生物類似藥的市場規模到2023年將增至47億人民幣，到2030年將高達115億人民幣。目前國內百奧泰和海正藥業的阿達木單抗生物類似物已于2019年底正式獲批，另有10余項類似產品在研中。屆時，君實生物將參與到這場百億市場大戰。除了產品管線實力不容小覷，君實生物在今年新冠肺炎藥物研發中也表現搶眼。2020年6月，君實生物與中國科學院微生物研究所共同開發的重組全人源抗SARS-CoV-2單克隆抗體注射液（產品代號“JS016”）相繼獲得國家藥監局以及 FDA 的 IND 批準，成為全球第一個進入臨床試驗的新冠中和抗體品種。2020年7月13日，君實生物再次通過其官方資訊平臺宣布消息稱，公司與已于近日完成中國I期臨床試驗所有受試者給藥，不過臨床試驗數據尚未發布。此外，其在美國的臨床試驗也已經于第二季度啟動。中和抗體是唯一能在最短時間落地的治療以及預防性的特效藥，市場空間極大，且研發確定性高于疫苗。一旦成功，在為全球帶來希望的同時，君實生物也將迎來重大利好?？傮w而言，君實生物后續研發管線儲備豐富，但君實生物在火力全開的同時，仍然存在諸多壓力、不可控風險。有投資者稱，君實生物融資一輪又一輪，資本市場上了一個又一個，一切都是一場與時間的賽跑。

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